騰訊首季業績符預期 兩大行料AI投資影響可控 估值修復成關鍵

騰訊（00700）近日公佈截至今年首季的業績，表現大致符合市場預期。綜合多間券商分析指出，儘管公司積極加大對人工智能（AI）領域的投資，惟其對利潤率的影響預計將屬可控範圍，而遊戲、廣告等核心業務則保持穩健發展。投資者目前普遍關注騰訊AI策略的具體進展及其對估值修復的潛力。 **高盛：AI投資致利潤率擴張停滯 料未來資本支出增** 高盛發表報告表示，騰訊首季業績大致符合該行預期。報告特別指出，受惠於AI技術驅動，行銷服務與雲業務的收入增長正在加速。然而，由於公司擴大前瞻性的AI營運支出（OPEX）及資本支出（CAPEX）投資，導致利潤率擴張步伐暫時停滯。高盛預期，騰訊未來將採用更多國產ASIC晶片，並料2026年下半年資本支出將出現按年大幅增長。 在遊戲業務方面，高盛提到《王者榮耀》及《和平精英》等長青遊戲的總流水創新高，帶動上季遞延收入達到1,410億元人民幣，按季增長28%。儘管由於農曆新年時間較遲，首季整體遊戲營收略低於預期，但上述流水增長預示著2026年下半年的內地遊戲列帳收入將按季改善。 高盛續指，騰訊短期內面臨因擴大AI投資而帶來的利潤增長壓力，但其AI策略已展現早期進展跡象，包括承諾大幅增加AI資本支出，以及混元Hy3預覽版在第三方API管道（如OpenRouter）中的Token使用量及早期智能體（agent）留存率指標名列前茅。鑑於此，高盛微調了騰訊2026至2027財年的營收預估不到1%，淨利潤預估則微調+0.4%至-0.3%，主要原因為AI投資的增加可能抵銷現有業務的額外利潤增長。同時，由於自由現金流分配至資本支出，導致股票回購的假設降低，該行將每股盈利（EPS）預估下調0.5%至2%。高盛維持騰訊「買入」評級，目標價為700港元。 **瑞銀：核心營運強勁 AI遲滯憂慮被誇大** 瑞銀則維持騰訊「買入」評級，目標價為780港元不變。該行預計騰訊第二季營收與營業利潤增長率將達12%。若將新的AI投資納入考量，預期全年營收將增長11%，毛利增長料保持15%，但經調整營業利潤增長或略微放緩至10%。值得留意的是，若排除AI投資造成的拖累，瑞銀預計騰訊2026財年的經調整營業利潤可按年增長16%，首季則為17%。 瑞銀認為，騰訊股價年初至今表現落後於恆生科技指數，很大程度上源於市場擔憂其在AI投資上似乎出現延遲，但該行認為這種觀點被誇大。瑞銀解釋指，騰訊的核心營運保持強勁，足以支撐其目前約13倍的預期市盈率（PE），這對於一家遊戲公司而言屬較低水平。該行進一步指出，騰訊的網絡遊戲業務具備強大的可見性，且較不易受到AI顛覆性影響，同時確保了可靠的現金流以維持其估值。 瑞銀又説，騰訊管理層在AI開發上採取更積極的態度，為未來的增長增添選擇權，例如將混元3.0模型整合到131個內部產品中，且目前正在開發一個更大的模型。此外，資本支出已顯著增加至320億元人民幣，高於2025年第四季的190億元人民幣，管理層亦預期下半年雲業務收入將加速增長。 瑞銀特別提到，AI並非一個贏家全拿的市場，只要騰訊擁有核心資產，如人才、數據、使用場景以及龐大的用户羣，公司就有迎頭趕上的空間。該行援引美國市場的例子，表明在類似情況下，後進者亦能超越現有領先者。 瑞銀指出，騰訊目前市盈率約13倍，處於五年低點，預計其表現將較少受到每股盈利變動的影響，而更多將由估值倍數重估所帶動。該行相信，未來幾季推出新的AI驅動產品，例如混元4.0或微信智能體，亦有助於支撐估值。 瑞銀同時觀察到，AI產業正以異常驚人的速度發展。如果未來的市場格局呈現先發優勢與贏家全拿的動態，阿里巴巴（09988）似乎處於更有利的位置；相反地，如果市場以更均衡的方式演進，該行認為騰訊將提供更具吸引力的風險報酬比。此外，瑞銀強調，如果市場對AI的熱情降温，騰訊不高企的估值將提供更強的下行風險支撐。