人民幣今年勢頭強勁 大行料續温和升值 惟人行防範急升促雙向波動

今年以來，人民幣（CNY及CNH）在國際外滙市場表現強勁，在全球多重因素交織影響下，匯價呈「穩中趨強、雙向波動」格局，年初至今兑美元累計升逾4%，成為亞洲表現最強貨幣。在全球去美元化趨勢及人民幣國際化大方向下，市場正密切關注人民幣能否延續其強勢，抑或將在經歷高速升值後，先行稍作喘息與調整。 回顧人民幣走勢，在岸價（CNY）及離岸價（CNH）兑美元於2026年5月起升勢明顯加快，並於9月中下旬雙雙升破6.7關口，其中CNH更創下四年來新高。受中國內部出口表現強勁、美元整體偏弱，以及政策面積極引導等多重因素支持，加上「習特會」達成對等降税及延長貿易休戰期等共識，進一步加持了人民幣的升勢。然而，受短期內升值速率較快影響，中國人民銀行（人行）在第三季貨幣政策例會中，特別新增「防範市場羊羣效應和非理性預期的自我強化」的表述，明確暗示不希望人民幣單邊過快升值。受此政策信號影響，9月下旬人民幣在創下高位後，於6.7附近呈現「穩中偏強、雙向波動」的暫歇格局。 時至年末，華爾街各大投行對於人民幣年底前的走勢預測略有分歧。看好人民幣的陣營普遍聚焦於中國龐大的經常賬貿易順差、企業累積的結滙需求，以及官方對人民幣國際化和國際地位提升的政策支持，甚至有大膽預測未來數年匯率可能飆升至6甚至5.5的高位。相對地，謹慎陣營則警示美國聯邦儲備局（聯儲局）鷹派轉向可能持續支撐美元走強、中美息差深度倒掛，以及中美貿易關係與地緣政治的長期變數。 高盛（Goldman Sachs）對人民幣前景持樂觀態度，認為中國決策者對人民幣逐步升值表現出更大容忍度，以反映人民幣「被嚴重低估」的現況及中國強勁的貿易競爭力。該行預計，在岸人民幣匯價於明年6月底有望升至6.5水平。高盛進一步解釋，中國出口強勁是推高人民幣匯價的關鍵因素之一，同時預期美元將逐步回軟，而中國的通脹率預料將低於多數其他國家。在此背景下，人行有條件容許人民幣有序升值，即使每年升幅介乎3%至5%，對中國製造業和出口商的影響亦相對輕微，有助提升實際價值。該行甚至預測，人民幣在未來數年內有望以年均低至中單位數幅度升值，到2028年底或升至6算水平，2031年更有可能上闖5.5。 除高盛外，花旗（Citigroup）亦指出，人行持續透過每日中間價引導人民幣交易區間走強，向市場發出明確信號，並預期人民幣兑美元中期目標有望觸及6.5。花旗提到，中國企業積極推動出口市場多元化，加上區內電子產品及人工智能（AI）供應鏈週期強勁，為人民幣提供持續支持。美銀（Bank of America）對年底美元兑人民幣匯率維持6.6的預測，主要歸因於出口結滙需求、人民幣匯率被低估，以及七大工業國（G7）要求解決貿易失衡問題的壓力。德銀（Deutsche Bank）亦看好人民幣走勢，預計年底在岸價將升向6.5水平。LGT皇家銀行（LGT Private Bank）外匯及利率專家Trang Thuy Le表示，在中國創紀錄的貿易順差及政策引導下，人民幣仍有升值空間，並將離岸人民幣（CNH）匯率12個月目標定為6.6。摩根資產管理（J.P. Morgan Asset Management）則認為，人民幣緩慢升值趨勢將持續，預計在經歷調整後，若中國貿易和經常賬户狀況繼續提供支撐且美元回落，人民幣兑美元到年底可能升至6.5。渣打（Standard Chartered）預計人民幣在中長期將有序升值，預測今年底CNY匯價達6.65，明年底進一步升至6.46，並強調內地出口強勢及人行中間價釋放偏強信號為主要動力。恆生銀行（Hang Seng Bank）亦表示，內地提升出口競爭力的政策取向，有望延續AI、新能源等高科技出口優勢，從而支撐經常賬順差，預測人民幣兑美元今年底或見6.68，明年底或見6.42。 然而，摩根士丹利（Morgan Stanley）首席中國經濟學家邢自強則持較為謹慎的態度。他預計人民幣今年底會升至6.65，但明年底將僅略升至6.6，主因通縮壓力和中美息差將限制人民幣的升值幅度。邢自強認為，儘管出口持續強勁，人行可能會允許人民幣小幅升值，但大幅升值超過基本面水平的可能性不大。他強調，人行仍注重國內需求疲軟和價格水平，不太可能將人民幣升值作為解決結構性增長失衡的主要工具。 ING銀行大中華區首席經濟學家宋林亦指出，儘管中美10年國債息差倒掛程度刷新紀錄，但由於人民幣處於升值預期且出口結滙較多，預計人民幣兑美元未來12個月仍將保持升值，惟速度較今年放緩，預期今年下半年波動區間為6.67至6.92元。他警示，若中美息差繼續擴大，沽空人民幣交易的風險回報可能更具吸引力，息差走闊仍是人行貨幣政策需考慮的因素。澳新銀行（ANZ Bank）資深中國策略師邢兆鵬亦提到，貨幣政策受外部利率環境制約，若聯儲局加息時人行大幅減息，恐對人民幣匯率帶來下行壓力並加劇資本外流。 與此同時，多數機構認為人行將繼續管理人民幣升值節奏。巴克萊研究團隊指出，過去一年人民幣兑美元累計升值約5.5%，但人行的政策重點仍是管理升值節奏，而非人民幣走強本身，這使其對人民幣兑美元雙邊匯率進一步升值的容忍度有所下降，因此預計未來幾個月升值速度可能低於過去一年。麥格理（Macquarie）則預期，人民幣不太可能出現顯著升值，而是將大體追隨美元走勢，在美元走弱時升值，走強時貶值。星展銀行（DBS）表示，儘管人民幣走強因素眾多，惟美元呈強及聯儲局與人行貨幣政策分化，將部分抵消這些利好因素，預測今年底見6.6。凱投宏觀（Capital Economics）儘管認可人民幣兑美元觸及2022年以來最強水平，但從實際貿易加權匯率來看，仍接近十多年來的最弱點位，低估多達25%，但相信人民幣不太可能大幅重估，僅會小幅升值。東方金誠首席宏觀分析師王青預計，年底前人民幣匯率核心波動區間在6.7至6.9之間，全年走勢可能呈現「先升後穩」。中信証券首席經濟學家明明指出，人民幣匯率的定價錨已轉為貿易項，預計人民幣仍處於升值通道中，短期或圍繞6.7上下波動。華僑銀行（OCBC Bank）香港經濟師姜靜亦強調，短期內人民幣仍處於有管理的升值框架下，政策層面並不希望市場形成單邊升值預期，將繼續透過中間價機制和逆週期調節工具，引導匯率維持雙向波動，預期人民幣今年底目標6.69。天風證券認為，人民幣匯率的核心定價因素正從單純的「美元週期+中美息差」轉向多因素框架，短期雖有基本面支撐，但後續更可能呈現高位雙向波動。保銀資本（Pinpoint Asset Management）總裁兼首席經濟學家張智威預計，今年人民幣匯率調整幅度仍將較為温和。東吳證券（Soochow Securities）預測，第四季人民幣或在温和升值基調下圍繞6.6至6.75中樞雙向波動。 值得留意的是，就「習特會」對人民幣的影響，花旗指出峯會成果雖屬温和但務實，有助降低關係破裂風險，並認為外匯市場比利率或股票更可能對元首峯會有反應，任何高層的「綠燈」都可能觸發下一輪升值。巴克萊亦提到，歷史數據顯示，「習特會」整體基調偏建設性，通常與市場情緒改善及中美關係惡化風險下降相關，此前多次會晤後人民幣均錄得進一步升值。然而，高盛認為此次會晤帶來的事件驅動型上漲空間有限，大部分受訪者預計人民幣升值步伐將大致保持不變或放緩。 總括而言，儘管各大金融機構對人民幣的具體目標位及升值速度存在差異，但普遍預期人民幣在全球貿易順差、出口強勁及人民幣國際化政策的持續推動下，將維持温和且有序的升值趨勢。然而，受聯儲局貨幣政策走向、中美息差、地緣政治風險及人行對單邊快速升值的審慎態度等多重因素制約，人民幣匯價未來料將呈現高位雙向波動，並具備「下行有底、上行受限，波動彈性增強」的特徵。投資者應密切關注中國出口增速變化、海外主要經濟體貨幣政策調整，以及人行透過中間價和逆週期調節工具傳遞的政策信號，以評估人民幣的下一步走向。