瑞銀證券分析中國AI下半年三大焦點：模型能力、變現與詞元回報

投資者對中國人工智能（AI）模型的興趣日漸濃厚，市場圍繞模型疊代、變現能力及競爭格局的討論亦趨深入。特別是自智譜(02513)及稀宇科技（MiniMax）預計於2026年初上市後，相關熱度進一步升温。瑞銀證券分析師熊瑋近日發表報告，列出2026年下半年值得密切關注的三大核心主題：模型能力、變現途徑以及詞元（token）的投資回報率（ROI）。 報告指出，雖然以程式設計能力為主導的模型智慧預計將持續提升，但早期跡象已顯示，最頂尖模型有望憑藉其數據飛輪效應、透過更佳產品化提升用户黏性，以及在模型研發中更高水平的AI採用率（例如遞迴式自我改進），以捍衞其領先地位。瑞銀證券重申，程式設計是支撐模型智慧水平的核心能力，並具備拓展模型智慧邊界的清晰路徑。分析師認為，AI程式設計尤其適合基於強化學習的後訓練領域，主因其結果相對容易驗證，合成數據具備規模化能力，且AI程式設計智能體能提供真實任務反饋。 在變現方面，瑞銀證券預期模型層的變現將繼續增長，主要因為AI程式設計的潛在市場空間正從傳統開發者擴展至更廣泛的知識工作者羣體，轉變為通用的生產力工具。功能創新，例如應用程式插件（App外掛程式），以及與更多工作流程的整合，將有助於加速市場採用率。此外，多模態方面的進展亦備受關注，中國模型在影片製作能力及變現潛力上已展現出早期領先優勢，其進展可能被市場低估。 針對詞元ROI，報告預計其將受到市場更多關注。企業與用户的策略正從詞元使用量最大化轉向詞元優化，這將推動分層需求，並擴大最頂尖模型與其他模型在定價能力上的差異。由於中國模型具備結構性成本效益，有望從這一趨勢中受益。隨著企業應用從最大化詞元使用轉向受ROI約束，分析師對中國模型在全球市場份額的提升潛力更加樂觀，這得益於市場認可度的上升以及明顯的ROI優勢，特別是在使用量大、重複性程式設計及智能體工作流中。然而，報告同時承認，算力供給依然是影響年度經常性收入（ARR）增長率的主要瓶頸。